股权设置是否科学合理,关系公司的战略发展和长治久安。尤其是在上市过程中,股权设置是特殊重要的问题,不得不察。

文/ 黄前松

 

一、上市条件与关键要素

  将更多的优质企业推向资本市场、做强做大中国资本市场,已经成为中国大国崛起的国家金融战略选择。中国资本市场具有广阔的发展空间,目前正处在加速发展阶段和繁荣周期中,上市形势良好,为企业上市创造了较好的外部条件。

   然而,上市究竟是有门槛和条件的。简而言之,上市的法定条件包括:主体合格,公司治理合规,生产经营合法,财务达标。(这些属于法律常识,这里不再展开)。 

  除法定条件外,上市还需要满足一些特殊条件:

  第一,有故事: 公司要有清晰的战略定位和良好的商业模式,能够满足上市之后的持续增长,在资本市场有想象空间。

  第二,有效益:公司的主要财务指标相比较于同行有一定的竞争力。

  第三,有政府支持:公司需要得到政府、证监会等部门的支持。

  举例言之,2010 年10 月18 日,国务院下发《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》,明确将从财税金融等方面出台一揽子政策加快培育和发展节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车等战略性新兴产业。在此背景下,这七大战略性新兴产业的企业上市,就更容易获得政府的支持。又如,现代农业一直是国家重点扶植的产业。如果是现代农业企业,其上市无疑也更容易得到政府的支持。再如,发展新疆是国家的重要战略。毫无疑问,新疆企业上市也更容易得到政府的支持。

 

  上市成功的关键要素

  1、做足规范性(财务规范、法律规范)。2010 年6 月9 日,经济观察网指出,因在财务、法律方面的上市规范问题,众多中国创业板的公司推迟上市2-3 年,而受影响公司的比例大概是“10家公司中有4 家”。

  中小企业上市的过程是充满风险的,但上市终究是企业的必由之路。风险规避的最好办法就是进行企业的上市准备,对照IPO的法定条件和潜在条件,了解IPO 被否的常见原因,提前3 年查找、解决自身重大的问题(法律、财务、业务、行业等)。

  2、做好基本面(业绩)。其重要性不言而喻。

  3、高水准、负责任的中介机构团队。中介机构很重要,具体负责这件事情的人更重要,因人成事。

 

二、股权问题

  (一)企业上市中的股权问题

  股权问题是企业上市过程中特殊重要的问题,它直接关系到企业是否符合法定条件。这种判断的法规性强、技术性强、操作性强、弹性大,而且,我国对企业上市采取的是实质性审核制而非备案制,因此,证监会的精神、规范性文件、窗口指导变得非常重要。根据相关研究,IPO 审核中有代表性的股权问题包括:

  1、出资问题

  对于出资问题的审核原则是:报告期外的主要看中介机构意见,报告期内的将重点关注。出资问题涉及的不仅仅是股东权益问题,也涉及到股东诚信问题,即股东是否为安全的交易对象。

  (1)如果公司历史上存在未足额出资或出资方式不符合相关规定的,视轻重程度要求公司运行1 年或3 年以后上市,如果公司股东存在明显不诚信或故意行为的,则必须要运行3 年。

  (2)股东明明知道资产属于公司,却用于出资的,运行3 年。

  (3)出资后未及时办理产权变更手续,如果资产确实由公司占用并产生效益,如果申报前已完成产权变更手续,不对审核构成影响;如果存在未按要求进行资产评估的,需要保荐人发表是否存在出资不实的意见,如果存在出资不实的,按上文第(1)点处理;如果申报材料中提供了虚假验资报告,需要进行处罚,3 年之内不受理发行人材料。

 

   2、实际控制人问题

  证监会法律部1 号文的出台主要针对IPO企业中存在特殊的股权结构的公司的股权变动情况:公司股东存在共同控制的;公司存在大股东,但几个小股东合计持股比例更高,且几个小股东存在一致行动安排;公司股权结构分散,且无一致行动安排;国有企业股权划转。

  (1)最近三年内公司第一大股东发生了变化,且变化前后的股东不属于同一实际控制人的,认定公司实际控制人发生了变化。

  (2)公司股权高度分散,如果最近三年内股权未发生重大变化,持股比例最高的几个股东也未发生重大变化,律师可发表意见认为公司无实际控制人,但持股比例较高的前几名股东也应参照控股股东的要求锁定3年。

  (3)国务院国资委直接管理的企业、省级人民政府国资委直接管理的企业股权划转可认定为实际控制人不变,省级以下人民政府国资委员管理的企业股权划转认为实际控制人变更。

  (4)审核中认可家族控制,但报告期内发生亲属之间股权转让、继承,如被转让方不参与公司经营和重大决策,则不可认定公司实际控制人未发生变更。

 

  3、股权管理问题

  (1)存在委托持股、信托持股、隐名持股的,必须清理后方能上市。

  (2)股东超过200 人的,不能核准上市,即使是06 年新《公司法》出台前形成的。

  (3)发行前股权转让、增资比较频繁的,审核中将作重点关注:①转让是否真实、合规,包括是否履行相应程序、有关合同、是否已完成款项支付(发行前转让款一定要支付完毕)、是否已办理工商变更手续、是否存在代持、新股东与公司股东或保荐代表人之间是否存在关联关系、资金来源的合规性;②涉及国有股权转让的,是否履行了相应程序,如果转让当时未取得国资管理部门的批复,时候必须取得国资部门的确认文件。涉及工会、职工持股会股权转让的,需要得到每一个职工的确认文件。

  (4)以净资产或低于净资产转让的必须说明原因,如果涉及国有资产让的,如转让时未评估、报批的,必须取得补确认。

  (5)材料上报证监会后,股权不应出现变化,如果出现发起人或大股东转让股份的情况,中介机构应重新履行尽职调查和申报手续。

  (6)控股股东股权存在冻结、质押或控股股东处于清算、涉及重大诉讼的,主要关注会不会因为上述因素引起公司的控制权转移,如全部冻结或达到一定比例,强制处置会影响控制权的,认为不符合发行条件。

  以上只是部分问题的总结。企业上市中遇到的股权问题往往千奇百怪、非常复杂,往往需要企业调动律师、会计师、券商、投资人等各种专业力量和资源来共同解决,切不可闭门造车、南辕北辙。

 

  (二)股权问题的背景

  股权相当于企业的政权,股权不稳,企业发展无从谈起。

  现实中,中国企业的股权问题在这几年已经大面积地爆发出来。比如,哇哈哈股权纠纷,国美上市后的控制权与公司治理纠纷,真功夫上市前的股权与控制权争夺。

  中国企业是伴随着中国独具特色的市场化进程成长起来的,因而在诸多方面也表现出其共有的独特性,表现在股权上:

  (1)大多数民营企业在创业初期对于股东组成、股权比例等缺乏深入思考,搭建股权架构时未能通盘统筹,给公司的后续发展埋下了治理隐患,导致公司或被不良股东影响甚至控制公司走向,将公司拉入无休止的纠纷内耗中;或在扩张过程中造成股权关系凌乱,并进一步造成公司帐务往来混乱,财务管理极其不规范。

  (2)一大批国企改制过来的民营企业,受限于改制时多方博弈的复杂形势,往往改制不彻底,引发后续的“改制后遗症”,如企业新老更替困难、企业活力不足、股权过于分散、工会持股不符合上市规定等等。

  (3)绝大多数企业家在创业阶段资本意识尚未启蒙,未能建立基于资本运作的股权架构思路。在企业进入快速发展期,需要外部上市融资时,才恍然发现各业务的产权关系异常凌乱,甚至找不到上市的主体,给上市造成巨大障碍。个别企业由于股权过于分散,上市后存在被敌意收购的风险。

 

   (三)股权设置的基本做法

   我们认为,企业家一定要完成关于股权设置问题的系统思考,才能避免出现不必要的麻烦。

   1、核心理念

  股权设置既要保障公司的长治久安,又要保障公司的经营效率,其总体目标是公司价值最大化。

   2、基本原则

  (1)合法合规:符合相关法律、法规和规章的要求。

  (2)平衡发展:激励与约束相结合,风险与收益相对称。

  (3)和谐相处:股东相互之间利益一致,股东与公司利益一致,公司可持续发展,股东之间达成“心理契约”,成为真正的利益共同体、事业共同体、命运共同体。

   3、衡量标准

  股权设置是否科学合理,一要看是否有利于公司的战略发展,二要看是否有利于公司的长治久安。

  (1)股权设置要有利于公司战略发展。

  第一,战略包含股权设置:战略是关于公司未来干什么、怎么干等一系列生存与发展重大问题的系统安排,必然包括股权安排(及公司治理安排)。

  第二,股权设置作用于战略:企业基于自己的资源与能力制定并实施自己的战略,而股权资源是公司最重要的资源之一。公司在什么范围、时间、程度、质量上整合、利用资源并锤炼自己的经营与管理能力,很大程度上取决于股东与股权结构。公司应充分利用股权资源,引入战略性股东,合理分配股权比例,进行股东力量的协同,圈占更多社会资源;进行股权激励,将核心骨干纳入公司的利益轨道与事业轨道中来。

  总之,战略方向不清楚,股东与股权设置就没有恰当的逻辑起点与归宿;股东与股权设置不当,必然影响公司战略实现。

  例如,本田宗一郎(技术天才)引入藤泽武夫(市场和管理天才)做股东,进行股东力量的协同,才共同造就了本田公司。无独有偶,丰田公司也是类似股东背景。

  (2)股权设置要有利于公司长治久安。

  第一,通常情况下,上市前企业有一个绝对控股股东为宜。举例,一个非上市公司有三个股东,股权比例设置成“7 :2 :1”通常比设置成“4 :3 :3”更有利于公司的稳定发展。在“7 :2 :1”的情况下,通常既有足够的利益激励、又有足够的风险约束来促使大股东的行动与公司利益一致化,从而,也保障了小股东的利益。如果设置成“4 :3 :3”的比例,一旦出现企业战略路线之争,企业就很有可能陷入三国争霸的泥潭,将企业拉入无休止的内耗之中。有人问,在“7 :2 :1”的情况下,如果大股东是不良股东(恶意侵犯公司利益),小股东怎么办?小股东有两种处理办法,一种是用手投票、做大股东,一种是用脚投票、退出公司股权。

  第二,要满足证监会关于企业上市中股东和股权的硬性要求。比如,上市前三年,公司实际控制人不得发生变化;上市前,公司股权清晰,控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持发行人的股份不存在重大权属纠纷。

  第三,要给企业未来进行股权激励、引进战略投资者、IPO、上市后反恶意并购、换股并购扩张等资本经营留出足够的股权空间,有效支撑公司产业经营、资本经营双轮驱动发展。我们认为,通常情况下,在经过股权激励、引进战略投资者、IPO 等几轮稀释后,控股股东和实际控制人的股权比例不要低于30% 为宜。

 

   ‖黄前松,和君咨询高级咨询师